中信证券:地产估值达历史底部 销售预计前低后高(股)|地产
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来源：中信证券研究
文丨陈聪 张全国
我们预计，3-4月的销售大概率低于市场预期，但全年而言销售只是被延滞，开发企业融资成本将有所下降，销售回款会改善，拿地机会增加。不过，2020年3月份之后，我们预计全国房地产开发投资和开工增速将由于疫情原因有所放缓。结合估值考虑，我们建议投资者重点配置开发龙头。
▍3-4月商品房销售大概率低于预期，湖北区域影响时间可能更长。
此次新冠肺炎疫情的确诊人数已经远超SARS确诊人数，各地聚集性病例占比增加。我们对3月的各开发企业的项目开盘数量持谨慎观点。2019年样本公司3-4月的销售额占全年销售额的16%，我们预计今年前四月的销售同比增幅将会有明显下降。湖北尤其是武汉地区的销售受到冲击的时间可能更长（预计疫情对当地楼市冲击可能延续到下半年），不过湖北区域只占龙头公司货值的5%左右。
▍需求可能累积，预计全年销售前低后高，2020年全国商品住宅销售额仍有望增长。
房屋的购置行为中长期来看受到资金成本，房价波动预期，调控政策严厉程度等多种因素影响，推盘不足导致的阶段性冲击会使得后续销售反而转强。按揭贷款利率呈现下降趋势。融360监测全国首套房贷利率1月达到5.51%，环比12月继续下降。我们相信，后续市场流动性较为充裕，房贷利率易降难升，购房置业的合理需求将有望在二季度后释放。我们维持2020年全国商品住宅销售有所增长的预测。
▍2020年3月份之后，开发投资和新开工可能受到一定冲击。
线上看房、蓄客甚至是销售都是可能的，但线上开发建设是不可能的。我们认为，房地产开发活动聚集大量人员，尤其是外来务工人员，需要等疫情完全得到控制之后，才会完全恢复正常。和销售不同，我们预计开发投资不会因为上半年减弱而在下半年报复性反弹——企业特定阶段的开工和投资能力是有限的。当然，2020年前两个月，这种产业链端的影响还不会特别显著，到2020年3月数据公布时，我们相信市场会对全年开发投资增速更趋谨慎。
▍预计二季度后优质土地供给增多，有利于企业优化存货。
逆周期调节对政府性基金收入提出了更高要求。当然，我们也相信“房住不炒”的指引下，全国房价不会出现全面上涨。这样一来，对地方来说，土地出让质量提升就成为最有可能的选项。这客观上有利于开发企业优化存货结构，降低中长期经营风险。
▍风险提示：
疫情持续时间较长的风险。
▍估值极具吸引力，建议配置重心从地产产业链回归地产开发行业。
尽管地产开发行业仍然面临短期销售不达预期，但我们认为销售只是因为开盘推迟而迟滞。纵观全年，我们相信开发企业的资金成本在下降，销售回款会改善，拿地机会在增加。2020年，受疫情等因素影响，再加上地产开发板块的估值已经极具吸引力（A股地产蓝筹估值位于历史分位数3.6%左右，H股地产蓝筹估值位于历史分位数11.4%左右，如果考虑龙头公司新业务价值大于历史上任何一个时期，我们判断估值已经在历史的绝对底部）。我们看好龙头地产企业，重点推荐万科A
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